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Experimentelle Untersuchung des beschränkt rationalen Verhaltens in Finanzmärkten

Im Rahmen des Forschungsprojekts soll das Anlegerverhalten auf Finanzmärkten im Laboratorium untersucht werden. Im Vergleich zu früheren Laboratoriumsuntersuchungen betrachten wir in unserer Studie den Finanzmarkt nicht losgelöst von der Realwirtschaft, sondern betten ihn in eine stochastisch wachsende Volkswirtschaft ein. Die Angebotsseite der Laboratoriumsökonomie wird im Experiment durch drei Probanden repräsentiert, die als Manager monopolistischer Unternehmungen komplexe Produktionsentscheidungen unter Unsicherheit treffen. In jeder Periode setzen die Monopolisten den Absatzpreis und die Produktionskapazität fest. Kosten entstehen den Unternehmungen dadurch, dass das Kapital kontinuierlich verschleißt und erneuert werden muss. Die Nachfrageseite der Ökonomie wird durch einen stochastischen Prozess simuliert. Die zugrunde liegende Wachstumsverteilung ist den Akteuren der Laboratoriumsökonomie bekannt. Da das realisierte Wachstum der Vorperiode bekannt ist, lässt sich in jeder Periode die Entscheidung berechnen, die den erwarteten Unternehmungsgewinn maximiert.

Die Produktionsentscheidungen der Manager führen zu Gewinnen oder Verlusten in der Unternehmung. Entstandene Gewinne werden teils als Dividenden an die Anteilseigner ausgeschüttet, der Rest verbleibt in der Unternehmung. Die Anteilseigner der Unternehmung werden durch Probanden repräsentiert, die Portfolioentscheidungen treffen. Diese haben verschiedene Möglichkeiten Kapital anzulegen und aufzunehmen: Sie können in Aktien investieren oder liquide Mittel zum Anlagezins im Depot halten; sie können ihr Depot beleihen, sich verschulden, und Shortpositionen in Aktien eingehen. Die Anleger erhalten weitgehende Informationen über die in der Ökonomie bestehenden Unternehmungen: Ihnen liegen die Bilanzen, die Finanzkennzahlen (Multiples) und die historischen Aktienkurse vor.

Die Probanden in unserem Laboratoriumsmarkt haben vergleichsweise umfangreiche Informationen und vielfältige Anlagemöglichkeiten. Dennoch hat die Laboratoriumsökonomie eine wohl definierte analytische Lösung. Aufgrund des Modells können wir beobachtete Abweichungen vom Kapitalmarktmodell CAPM und das Auftreten von Spekulationsblasen quantifizieren sowie Verhaltensanomalien identifizieren. Darüber hinaus erwarten wir aus den experimentellen Ergebnissen Aufschluss, inwiefern historische Kurse und fundamentale Daten für die Marktbewertung relevant sind und inwieweit kursrelevante Informationen den Aktienkurs bestimmen.

Im Rahmen des Projekts testen wir die Effizienz der zwei Marktinstitutionen Kassamarkt und Doppelauktion. Beide Institutionen finden an empirischen Finanzmärkten Anwendung. In experimentellen Studien wurden in der Doppelauktion effiziente Bewertungen von Lotterien mit bekanntem Risiko erzielt. Leider gibt es keine analytische Lösung des Doppelauktionsmodells. Bei gleicher Effizienz wäre daher die Anwendung des Kassamarkts zu bevorzugen.

Einen weiteren Schwerpunkt des Forschungsprojekts bildet die Bemessung der Auswirkung von Transaktionskosten und Ertragssteuern auf Volumina und Volatilität. In der Theorie werden diese Kostenfaktoren meist vernachlässigt. Besonders hinsichtlich der in Deutschland anstehenden Einführung der Abgeltungssteuer scheint uns die Analyse dieser Effekte sinnvoll.

Das herausragende Ziel unseres Forschungsprojekts ist letztendlich die Formulierung einer deskriptiven, verhaltensökonomischen Theorie der Unternehmensbewertung.

Projektmitarbeiter: Prof. Reinhard Selten, Prof. Tibor Neugebauer, Dipl. Volkswirt Simon Zehnder

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